赵伟：好意思国财政的中枢矛盾——“开源”而非“节流”

作家：赵伟、陈达飞、赵宇（赵伟系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

概要

特朗普的计策起始是减税刺激经济，但以赤字融资的减税或加多政府债务，缩短国民储蓄，抬升利率，挤出私东谈主投资。探讨关税及减支效果后，好意思国赤字仍可能上升，财政轮回的逻辑靠近着挑战。

热门念念考：好意思国财政的中枢矛盾，“开源”而非“节流”

（一）好意思国财政轮回：以减税为起始，扩大替代性收入，平缓挤出效应

减税是特朗普财政计策确当务之急，但对经济的拉动偏中性。若枯竭替代财政收入开头，减税或将导致政府债务加多，减少储蓄，扶植利率，挤出私东谈主投资。因而，特朗普一系列看似鬻矛誉盾计策的背后，本体所以减税为“轮回”起始，通过加关税、减少开支来平缓赤字压力。

好意思国财政收入高度依赖个税，替代性收入开头匮乏，来岁好意思国税收收入仍可能奴婢经济周期回落，对外加征关税或是扩大财政收入的高概率选项。减税或使来岁好意思国赤字扩大2240亿好意思元，2026年后赤字推广幅度或更权臣。但由于替代效应的存在，即使对全球加关税也难以取代个税。

（二） 2025年削减财政开销力度可能有限，潜在减支范畴或为200亿好意思元傍边

好意思国财政开销中，法定开销占主导，规章了开销的削减余步。本年法定开销4.2万亿好意思元；利息开销8817亿好意思元；国防开销8490亿好意思元，三者总共达86%；非国防自主性开销9480亿好意思元。来岁法定开销、利息开销、国防开销或仍将扩大，削减开销仅能对准在少数界限。

特朗普潜在的削减开销范畴或为200亿好意思元傍边。特朗普主要减支磋商包括：拜登新动力补贴约20亿、扶助乌克兰开销约70亿、削减政府冗余开销约23亿、裁减联邦雇员检朴的薪酬开销约80亿。政府效力部四肢外部照管机构，枯竭行政权益和履行细节，现实影响或较为有限。

特朗普或从头分派拜登三大法案资金，而非平直削减。通胀削减法案中，已拨付资金占比21%，特朗普或主要削减新动力汽车补贴约20亿好意思元。芯片法案方面，拜登已拨款85%，特朗普或从头分派剩余资金使用标的；基建法案已拨款47%的资金，特朗普尚未明确说起削减基建开销。

（三）好意思国财政轮回可能难以闭合，来岁赤字率或扩大至6.8%

2025年好意思国财政赤字率或由6.4%上升至6.8%，2026年后赤字率或将进一步扩大。减税计策或使来岁赤字范畴扩大2240亿好意思元；削减开销或检朴200亿；对墨西哥、加拿大、中国加征关税或带来1110亿关税收入。2026年后，若减税法案成功通过，赤字率或将进一步扩大。

好意思国历史上三次得胜的赤字削减主要依赖经济增长，仅靠削减开销或难以改善赤字问题。好意思国企业税率已处于较低水平，减税的边缘提忻悦用或松开，赤字扩大或进一步挤压减税效果，可能酿成负面轮回，导致特朗普或仅能重演里根周期的前半场：赤字恶化的同期，经济出现走弱。

风险辅导

地缘政事冲破升级；好意思国经济放缓超预期；好意思联储再次转“鹰”。

呈报正文

特朗普的计策起始是减税，通过减税刺激经济，但减税追随的赤字飞腾或加多政府债务，抬升利率，挤出私东谈主投资。探讨关税及减支效果后，来岁好意思国赤字率仍可能上升至6.8%，2026年或进一步上升，特朗普计策的运行逻辑靠近着挑战。

（一）好意思国财政轮回：以减税为起始，扩大替代性收入

从财政视角启程，特朗普的计策起始是减税，但以赤字融资的减税可能难以有用提振经济。特朗普但愿通过减税刺激经济增长，扩大企业投资与住户消耗。但减税的同期，若枯竭替代财政收入开头，则可能导致政府债务加多，利率抬升，挤出私东谈主投资，债务的负面影响可能累赘减税带来的经济效益。参考联邦包袱预算委员会的研究，减税10%，且短期放任赤字扩大，对经济的提振仅为-1.5%至0.8%；若在减税的同期，辞谢赤字扩大，则能抬升至0.1%到1.6%。以2001年布什减税为例，《2001年经济增长与减税和谐法案》将个税最低税率缩短5个百分点，但减税计策未追随开销削减，导致联邦债务权臣加多，联邦预算从2000年的盈余转为赤字，业绩增长率权臣低于1993年克林顿增税计策后的阐扬。特朗普一系列减税、加关税、削减开销等看似鬻矛誉盾计策的背后，本体上所以减税为财政轮回的起始，通过对外加关税、对内削减开销来平缓赤字加多的负面压力。

从特朗普施政敛迹上看，来岁减税法案在国会投票时莽撞率需依赖预算妥协次第，客不雅上也要求共和党削减赤字，为减税法案成功通过铺路。妥协次第（Reconciliation）是磋议院立法的快速选项，旨在已矣拦截议程（filibuster）并插足最终表决，若不使用妥协次第则可能需多达60票能力断绝拦截议程。2017年，共和党利用妥协机制通过了《减税与业绩法案》，民主党在2021年利用妥协机制通过了《好意思国支持贪图法案》，2022年通过了《通胀削减法案》。本年共和党在磋议院仅以53对47的小幅上风跳跃，若但愿快速通过减税法案，则可能不得不借助妥协次第。使用妥协次第的主要条件是减税法案需竣事财政可捏续性，共和党需提供减税的资金开头，也即加多其他税种收入或缩短财政开销，现实的敛迹也莽撞率要求共和党扶植关税、削减财政开销。

好意思国财政收入高度依赖个税，替代收入开头匮乏，来岁好意思国国内税种收入仍可能奴婢经济周期回落，对外加关税是扩大替代收入的莽撞率选项。好意思国财政收入包括个东谈主所得税、企业所得税、社会保障税、消耗税、遗产税及关税六大税种。个东谈主所得税占比最大，2023年达49%，关税占比仅为2%。企业所得税税率长久回落，由1980年代的46%着落至面前的21%，占财政收入比重已降至9%，进一步减税空间较为有限，对经济的提忻悦用也可能松开。社会保障税占比36%，主要用于支付社保等福利技俩。好意思国财政收入具有顺周期性，来岁国内税种收入可能奴婢经济增速回落，替代性收入开头或仅能通过对外加关税弥补。

减税或使来岁好意思国财政赤字扩大2240亿好意思元，2026年后赤字推广幅度或更权臣。特朗普提议的减税计策包括两个方面，一是将2017年《减税与业绩法案》的原有减税条件永恒化，包括个东谈主、企业的减税技俩及扶植遗产税免税额；二是进一步扩大减税幅度，包括将当今21%的企业所得税税率进一步降至15%，对小费、加班费和社会保障福利收入免征所得税等。

TCJA减税条件在2025年12月31日前仍处于有用景况，若仅蔓延《减税与业绩法案》的原有条件，对来岁财政赤字的增量影响较低。影响较大的减税技俩为特朗普本年提议的新增减税计策，或导致来岁财政赤字扩大2240亿好意思元。

加征关税或难以减少交易逆差，但不错平直补充税收收入。2018年中好意思交易摩擦的历史高慢，关税难以削减好意思邦交易赤字，促进好意思国制造业回流的作用也有限。特朗普及财长贝森特王人目的将关税四肢增量税收开头之一。

由于替代效应的存在，即使对全球加征关税也难以替代个税。当关税加多时，入口量也会着落。标准情形下，关税弹性为-1，暗示关税上调10个百分点，可能导致入口减少10%，规章潜在的关税收入。参考拉弗弧线，若关税税率大幅上升，以致可能导致关税收入着落。2018-2019年中好意思交易摩擦期间，好意思国对中国平均关税税率扶植了18个百分点，好意思国自中国入口范畴下滑了11%，关税弹性为-0.6，标明第一轮交易摩擦期间，好意思国对中国居品的依赖度仍较高。2023年好意思国入口总范畴为3.2万亿好意思元，若以标准弹性（-1）筹谋，关税的表面上限仅为7780亿好意思元；弱弹性（-0.75）情况下，关税表面上限也仅为10350亿好意思元，仅为个税收入的48%。

特朗普胜选后声称对墨西哥、加拿大征收25%关税，对中国加征异常的10%关税，可能仅能带来1100亿好意思元傍边的关税收入。北京时刻11月26日，特朗普晓示上任第一天后将签署行政号令对墨西哥、加拿大整个入口商品征收25%关税，对中国整个入口商品征收10%的异常关税。参考税务基金会的数据，上述关税措施或带来1110亿好意思元的收入。但需强调的是，贝森特暗示，好意思国与盟友间将建立摆脱交易联系，对加拿大、墨西哥的25%关税能否落地存在不笃定性。

（二）2025年减支力度有限，潜在减支范畴或为200亿好意思元

好意思国财政开销结构中，法定开销占主导，利息开销占比上升，规章了开销的削减余步。2024财年，好意思司法定开销4.2万亿好意思元，占比61%；利息开销8817亿好意思元，占比13%；自主性开销1.8万亿好意思元，占比26%，其中国防开销8490亿好意思元（12%），非国防自主性开销9480亿好意思元（14%）。法定开销、利息开销及国防开销削减难度较大，总共占比达86%。法定开销中的社会保障、医疗保障、退伍军东谈主福利等开销每年需奴婢通胀增速上调，2025年将上调2.5%。跟着国债范畴的扩大，预测2025财年利息开销将达到1万亿好意思元。法定开销与利息开销的扩大，规章了预算的天真性，来岁共和党削减开销的界限可能逼近在非国防自主性开销中的考验培训、外洋事务、当然资源等少部分技俩。

特朗普政府可能削减的开销包括：拜登三大法案补贴开销约20亿、扶助乌克兰开销约70亿、马斯克削减政府冗余开支约23亿、裁减联邦雇员检朴开销约84亿。潜在削减开销总量或为200亿好意思元傍边。

通胀削减法案方面，特朗普2025年或削减20亿好意思元傍边的新动力车补贴开销。《通胀削减法案》平直投资资金约3860亿好意思元，规章2024年9月，已拨款资金占比约21%。特朗普大选期间暗示将取消《通胀削减法案》的新动力汽车补贴，即消耗者购买原土坐褥的新动力汽车，最高可享受每辆7500好意思元的联邦税收抵免。参考好意思国财政部公布的数据，2024年1月至10月，好意思国政府已支付20亿好意思元补贴，涵盖30万辆新动力车。特朗普来岁可能将削减这部分补贴，为其减税法案铺路。

芯片法案方面，特朗普政府或从头分派资金使用标的，而非取消补贴。《芯片法案》中，平直用于好意思国半导体坐褥厂建设的资金为390亿好意思元。规章2024年12月，拜登政府已分派资金330亿好意思元，占比85%，剩余未使用资金为60亿好意思元。《芯片法案》取得了两党的共同复古，特朗普也明确暗示复古加强好意思国半导体产业，来岁可能诊断疗剩余资金的优先级和分派标的，而非平直取消开销，废弃法案的可能性更低。此外，拜登政府也贪图在特朗普赴任前加快分派一谈未使用资金。

基建法案方面，特朗普未明确说起削减基建法案的开销。《基建法案》总开销范畴1.2万亿好意思元，参考白宫败露的数据，规章2024年11月，拜登政府已拨款5680亿好意思元，占比47%，主要用于谈路、桥梁、铁路等建设。特朗普也目的加强好意思国基建设施，竞选期间曾品评过《通胀削减法案》及《芯片法案》的补贴，但未明确说起削减基建法案的开销。

来岁共和党或削减对乌克兰扶助开销70亿好意思元傍边。2022年以来，好意思国共拨款扶助乌克兰1755亿好意思元，平均每年扶助585亿好意思元。共和党Project 2025提议来岁削减外洋扶助开销70亿好意思元。若俄乌成功媾和，削减力度可能进一步加大。

来岁特朗普或取消拜登政府学生贷款减免补贴，但难以削减开销。大选期间，特朗普品评拜登学生贷款减免（SAVE贪图）违规，共和党Project 2025年也目的取消学生贷款减免。但特朗普第一任期曾经提供学生贷款减免，并通过行政号令暂停偿还学生贷款。SAVE贪图已镶嵌借钱东谈主的还款结构，可能难以透顶取消，特朗普新一届政府的辩论是，以新的贷款减免取代拜登政府的SAVE贪图，或难以起到开销削减的效果。

马斯克领导的政府效力部或削减部分冗余开销，约23亿好意思元。马斯克虽提议削减2万亿财政开销的磋商，但却枯竭履行细节。较为具体的减支磋商仅有三个：每年拨款给人人播送公司的资金5.4亿好意思元，每年向外洋组织提供的扶助资金15亿好意思元，每年向社会团体的拨款3亿好意思元，总共约每年23亿好意思元。

马斯克贪图裁减联邦雇员，削减部分开支，现实影响可能较为有限，预测约为84亿好意思元。率先，法律地位上，政府效力部并非厚爱联邦部门，无法利用行政权益。凭据好意思司法律，新增联邦行政部门需经国会批准并签署成法律。好意思国上一次新树立行政部门要追意想2002年，为加强国度安全增设国土安一谈。其次，效力部的定位为外部照管机构，将主要与OMB互助，向总统及行政部门提供建议，竟然影响力有多大取决于其建议在多大程度上被总统率受。再次，联邦雇员受《公事员改造法》保护，要是遭不当裁人，雇员不错通过多种渠谈寻求支柱。

规章2024年10月，好意思国联邦雇员共240 万东谈主（Executive Branch Civilian，文职东谈主员），近二十年来呈现悠闲上升趋势。2024年，联邦雇员平均年度薪酬福利总数约16万好意思元，薪酬福利开销总数约3842亿好意思元，占财政开销比重约5.6%。

好意思国历史上的三次联邦裁人时期，每年联邦雇员减少数目约在5万到10万东谈主。1960年代以来，好意思国政府实施过三次联邦政府东谈主员缩减贪图。一是1980年代，里根时期的小政府贪图。1981年，里根就任后，采用措施压缩联邦雇员，冻结联邦雇员招聘；提议废弃考验部和动力部，但由于遭到国会反对未能竣事；削减考验部、环保署等部门的预算，从而压降雇员数目。但里根时期的裁人效果甚微，联邦雇员仅在1981至1982年小幅着落了6万东谈主，至任期已矣，联邦雇员仍不息飞腾。

1990年代克林顿时期的政府再造贪图。主要裁人神气包括提供工龄买断，饱读吹联邦雇员自觉下野，收受买断的雇员可取得2.5好意思元补贴；其次是招聘冻结，每年招聘范畴由10万东谈主减少至5万东谈主；再次是精简政府机构，克林顿归拢了800多个机构。克林顿时期，联邦雇员平均每年减少约5万东谈主，到任期已矣，雇员范畴着落了约43万东谈主。裁人较为得胜的客不雅原因是冷战已矣后，国防部文职东谈主员数目大幅着落。

2013年奥巴马预算收紧。奥巴马时期并未平直裁减联邦裁人，重心是工资冻结和预算规章。为应酬债务与赤字问题，奥巴马2010年晓示实施两年的工资冻结；2011年通过的《预算限制法案》引入自动减支机制，2013年财政预算削减，导致2011-2013年联邦雇员每年平均减少2.3万东谈主。

马斯克的裁人贪图对准两类东谈主群，平直影响东谈主数或为5万东谈主傍边。一是云尔办公东谈主员，参考好意思国解决与预算办公室2024年8月的数据，10%的联邦雇员为全王人云尔办公，数目约为22.8万东谈主。但云尔办公东谈主员相似受联邦法律保护，无法草率裁人；二是通过F贪图裁人。特朗普2020年10月创建了“Schedule F”岗亭分类，允许将从事计策议论责任的联邦雇员从头分类为“随时可解任”职工。F贪图未始现实顺利，2021年1月被拜登取消。参考国度财政雇员定约的评估，若特朗普在2025年从头启动F贪图，可能将裁减约5万名联邦雇员。以2024年联邦雇员平均薪酬16万好意思元筹谋，削减的雇员总资本约为80亿好意思元。

（三）好意思国财政轮回可能难以闭合，来岁赤字率或扩大至6.8%

2025年好意思国财政赤字率或上升至6.8%，2026年后的赤字率或将进一步扩大。参考前文分析，来岁减税计策或导致赤字范畴扩大2240亿好意思元；铲除每辆新动力汽车7500好意思元的补贴或检朴20亿好意思元开销；削减对外助助开销或检朴70亿好意思元；削减政府冗余开销或减少23亿好意思元开销；裁减联邦雇员或减少84亿好意思元开销；对墨西哥、加拿大、中国加征关税或带来1110亿好意思元的关税收入。总体而言，好意思国赤字范畴或由本年的1.8万亿好意思元扩大至来岁的2万亿好意思元，赤字率或由本年的6.4%扩大至来岁的6.8%。2026年后，若减税法案成功通过，赤字率或将进一步扩大。

好意思国历史上得胜的赤字削减主要依赖于经济增长，仅靠削减开销或难以改善赤字与债务问题。

里根时期，因减税和大幅加多国防开支，赤字在初期大幅加多，但跟着经济回升，赤字率得以不停收窄。80年代初，好意思国经济处于高通胀、高逍遥和低增长并存的“滞胀”窘境。1981年，里根就任后采用宽财政+紧货币的神气，颁布《经济复苏税改法案》扩充减税，加多国防开支，削减国内社会福利开支，鞭策“供给侧经济学”由表面走向实践。可是减税、增支导致赤字率由1981年的2.5%上升至1983年的5.7%。里根政府不得不在1982、1983年出台增税措施，起到了平缓赤字的作用。与此同期，减税的税基扩大效果也运转悠闲高慢，1984年好意思国现实GDP增速达到7.2%，到1989年，收货于经济的捏续增长，赤字率已降至2.7%。

克林顿时期好意思国赤字率从1992年的4.5%逐年回落，1998年运转出现财政盈余，已矣了贯穿28年的赤字景况。90年代赤字的削减是经济增长、税收改造、开销限制和两党互助的共同效果，信息技能窜改带来的经济增速提振起到了决定作用。1993-2000年，好意思国现实GDP年均增速达到 3.9%，高于长久平均水平。1993年克林顿通过《预算妥协法案》，将高收入东谈主群的最高边缘税率从31%扶植到39.6%，减少了对国防和其他联邦技俩的预算复古。

奥巴马在2010至2015年鞭策赤字削减，主要布景是好意思国经济从金融危境中悠闲建筑，2010年GDP增速由-2.6%回升至2.7%，逍遥率从2009年的9.9%着落至2016年的4.7%。但金融危境时期的财政刺激留住巨额财政赤字，2009年达到1.41万亿好意思元，创下二战以来最高水平。为限制赤字，奥巴马2011年颁布《预算限制法案》，引入开销上限，规章国防和非国防预算的增长。确立“自动扣减机制”，要是国会未能达成进一步的赤字削减公约，将自动削减开支。

风险辅导

1、地缘政事冲破升级。俄乌冲破尚未斥逐，巴以冲破又起海潮。地缘政事冲破或加重原油价钱波动，滋扰全球“去通胀”进度和“软着陆”预期。

2、好意思国经济放缓超预期。柔和好意思国业绩、消耗走弱风险。

3、好意思联储再次转“鹰”。若好意思国通胀展现出更大韧性，可能会影响好意思联储过去降息节拍。